Пузырь фондового рынка или Назад в будущее по Уолл-Стрит

Уолл-Стрит гудит, и всё из-за пузырей.

В самом деле, по GoogleTrends, заинтересованность термином «пузырь фондового рынка» в ноябре 2013 была выше, чем когда-либо, начиная с октября 2008.

И этого следовало ожидать, если учесть, что индекс Доу Джонс рухнул до отметки 16 000, а NASDAQ торговался за пределами рубежа 4 000 впервые за 13 дет. Да, я отметил, что S& P 500 только что закрылись свыше 1 800, – не бывало высокий уровень.

Если колеблющиеся рынки не являются доказательством пузыря, то они привлекают внимание к условиям лежащей в их основе экономики, которая всё ещё находится в весьма затруднительном положении через пять лет после окончания рецессии. При уровне безработицы 7,2%, едва растущем ВВП, сниженном личном потреблении, в том и числе товаров длительного пользования, сокращающихся прибылях, застывших зарплатах, падении личных доходов, усилении неравенства, падении покупательского настроения, 47-ми миллионах американцев с талонами на продовольствие на руках и мириадами других признаков постоянной экономической стагнации – так называемое «восстановление» может быть каким угодно, только не сильным. Итак, откуда рынки берут силы для роста?

Не этот вопрос тревожит тех, кто отрицает наличие пузыря, кто начал появляться на бизнес-каналах, как и ранее, до краха рынка недвижимости и пузыря доткомов. Эти так называемые «эксперты» уверяют общество, что все разговоры о пузырях – всего лишь паникёрство рассерженных Кассандр, которые не понимают, что нынешние оценки – обоснованы. Они говорят, что взлёт цен отражает «мощь основ».

Угу.

На прошлой неделе серийный производитель пузырей Алан Гринспен появился на «Блумберг ТВ», где высмеял мнение о пузыре фондового рынка, сказав: «Это слегка оптимистично, (но), насколько мне известно, тут нет характерных признаков пузыря фондового рынка».

Вот вам и ответ самого маэстро. Не тут пузыря, нет. Проходите.

Однако другие не столь уверены, как Гринспен. Они считают, что цены на фондовых рынках не столько связаны с основами, сколько со сверх-гибкой политикой ФРС, которая поддерживает краткосрочные процентные ставки ниже уровня инфляции уже пять лет подряд, обеспечивая субсидии за принятие риска. Они также указывают на программу председателя ФРС Бена Бернанке по ежемесячной закупке активов на $85 миллиардов, называемую QE (количественные смягчения), которая расширила балансовый счёт ФРС на $3 триллиона, подняв в равной пропорции фондовый рынок и стоимость облигаций. Цены фондового рынка базируются на интервенциях Центрального Банка. Конечно, основы тут не при чём, совсем не причём.

А что до пузыря, так судите сами:

Предельный долг на Нью-Йоркской Фондовой бирже сейчас на самом высоком уровне из когда-либо наблюдавшихся. Он даже выше, чем перед крахом в 2007 году. Когда инвесторы заимствуют массу денег для покупки ценных бумаг, то у вас пузырь, верно? Потому, что пузырь именно таков – тонны кредитов подталкивают цены вверх. А когда случается что-нибудь плохое, как банкротство «Леман Бразерз», то все крупные заёмщики вынуждены немедленно сбрасывать свои ценные бумаги, что вызывает пожарные продажи, панику и финансовый крах. На эти грабли мы уже наступали.

Так почему же сейчас такой высокий предел долга, спросите вы?

Из-за нулевых ставок. Из-за Количественных Смягчений. Из-за того, что спекулянты считают – ФРС будет удерживать высокие цены, закачивая всё больше ликвидности в саму систему. Это называется «сделка с обратной премией» Бернанке – вера в то, что ФРС не даст фондовым биржам упасть слишком быстро и слишком глубоко. Предельный долг – обоснованная реакция на политику ФРС, а потому ФРС в итоге и несёт ответственность за рискованное поведение.

Теперь взгляните вот на это, из «Нью-Йорк Таймс»:

«После мрачных дней 2008 года Nasdaq вырос более чем на 150%, вдвое выше традиционного индекса акций промышленных предприятий Доу-Джонса. Деньги просто рекой льются в фонды социальных СМИ. В пятницу «Твиттер» вырос на 60% – и это всего через несколько недель после того, как он стал открытой компанией.

Ещё раз, для оправдания оценок стратосферного уровня применяется новая «система показателей». «Твиттер» теряет деньги. Отношение цена-прибыль? В этом отношении Цена/Прибыль отсутствует П. Но акции «Твиттер» продаются в 20 с лишним раз выше ежегодного товарооборота компании. Весьма неплохо…

Восемь месяцев назад Snapchat оценивался в $70 миллионов. На сегодня он оценивается в $4 миллиарда, и это притом, что у них нулевая прибыль. Шесть месяцев назад Pinterest оценивался в $2.5миллиарда, сегодня $3.8 миллиарда – а прибылей у них тоже нет. На прошлой неделе разнеслась новость, что Dropbox– по слухам – находится в поисках нового витка финансирования, что привело бы оценку компании к $8 миллиардам, с $4 миллиардов год назад». («Картина: Если выглядит как пузырь, и плывёт как пузырь», NewYorkTimes)

Вы ухватили суть? Компания с нулевыми прибылями стоит сегодня на $3 миллиарда больше, чем 8 месяцев назад. Так что мы вернулись в прежние мрачные времена краха доткомов. Это – результат низкий процентных ставок и количественных смягчений. Основы тут совершенно ни при чём. Мы же не о прибылях говорим. Мы говорим о манипуляциях, интервенциях и централизованном планировании.

Вот что было в этом месяце в «Уолл-Стрит Джорнал»:

«Инвестиционные фонды, предназначенные для индивидуальных инвесторов, скапливаются в обеспеченных займами облигациях, сложносочинённых и волатильных производных ценных бумагах, обесценившихся в результате финансового кризиса.

Соблазнённые годовыми отчетами с цифрами вплоть до 20%, некоторые менеджеры взаимных фондов покупают обеспеченные займами облигации CLOчерез инвестиционные фонды, которые покупают доли в займах, выданных компаниям с низкими кредитными рейтингами…

Обычно крупнейшие покупатели этих ценных бумаг – хедж-фонды, страховые компании и банки. Но фонды во взаимном пользовании и компании, расширяющие бизнес, смешавшись с индивидуальными или розничными инвесторами, набрали у клиентов в этом году более $60 миллиардов, что следует из данных Keefe, Bruyette & Woods, Inc. и предоставляющего данные по финансированию Lipper.

Годовая выручка по CLO выше, чем по корпоративным облигациям и другим займам, но цены на CLO могут рухнуть, если вырастет риск проблем с выплатой компаниями по займам. Такое случилось в 2011 году, и некоторые менеджеры фондов говорят, что розничные инвесторы по большей части не осведомлены, что фирмы, в которые они вложили деньги, покупают CLO…» (“Волатильные облигации снова соблазняют менеджеров фондов”, WallStreetJournal)

Итак, «солидные парни»* карабкаются всё выше по кривой риска, чтобы выцарапать побольше на свои вложения; те вложения, которые – кстати – в итоге дорого обойдутся «розничным инвесторам» (вам и мне). И причина того, почему эти финансовые организации ведут себя столь рискованно состоит в том, что процентные ставки застряли на нуле уже в течение пяти лет, это и вынуждает их искать большие прибыли повсюду . Всё это – часть условного «рефлекса Павлова» у ФРС.

Сначала вы устанавливаете нулевые процентные ставки, затем раздуваете цены фондового рынка с помощью количественных смягчений. А затем ждёте, когда на рынок выйдут простофили (семейный бизнес), и вы сможете снять урожай, как снимают зерно комбайном. Каждый раз это срабатывает, только взгляните:

«Развитие, тревожащее экспертов, состоит в возвращении индивидуальных инвесторов, ведь известно, что они приходят на рынок, когда тот почти на пике… чтобы оценить их деятельность стоит оценить чистый приток взаимных фондов на фондовом рынке (исключая зарегистрированные на рынке). Когда инвесторы вкладывают в акционерные фонды больше, чем изымают, то это называется чистым притоком. Когда они изымают больше, чем вкладывают, то это чистый отток.

В этом году чистый приток в целом составил $176 миллиардов на 20 ноября – по данным Lipper… большая часть денег поступила с банковских счетов и фондов валютного рынка…»

Итак, всё готово к стрижке шерсти с помеси людей и овец, верно? Именно так, как Бернанке и его приятели с Уолл-Стрит и планировали с самого начала. Но знаете что? Как только семейный бизнес возвращается на фондовый рынок, «солидные парни» с него уходят. Взгляните на отчет BofAMLв блоге Macronomics:

«Клиенты BofAML были чистыми продавцами на фондовых рынках США пять недель подряд, на сумму $2.3 миллиарда. Чистые продажи вели институциональные клиенты, которые вернулись к чистым продажам после недели ослабления покупок.

Институциональные клиенты остаются крупнейшими чистыми продавцами года на данный момент… с общими чистыми продажами на сумму более $23 миллиардов – больше чем в 2008 или 2010 годах… Хедж-фонды тоже вторую неделю подряд – чистые продавцы, а частные клиенты вернулись к чистым покупкам после недели продаж. Эта группа остается чистым покупателем 23-ю неделю из прошедших 26». («Кредит: не все, что блестит – золото», Macronomics)

Как вам это? Итак, раз цыплята вернулись в курятник, дверь захлопывается, и лиса разжигает печь для хорошего пира. Разве не так всегда бывает?

А теперь посмотрим «Форбс» – о займах «облегчённого соглашения»**:

«Деятельность по займам облегчённого соглашения в 2013 году бьёт все рекорды и, по-видимому, набирает обороты. На 8 августа в США прошло займов по облегчённым соглашениям на $162 миллиарда, что более чем в пять раз превышает показатели на тот же момент прошлого года и легко перекрывает $86 миллиардов сделок по облегчённым соглашениям за весь прошлый год». (“Covlites”ставят новый рекорд”, Forbes)

К несчастью, облегчённые соглашения – особая смертоносная форма заимствований, которая изымает «обычную защиту заемщика» из кредитных соглашений. Вот новость из «Нью-Йорк Таймс»:

«Займы с использованием кредита стали популярны ещё до коллапса 2008 года, но после почти исчезли, ведь они считались символом непрерывного кредитования. Однако в 2010 году они стали возвращаться, а теперь вернулись уже во всей красе, с объемом $ 548.4 миллиардов на 14 ноября, что уже превышает предкризисный уровень в $ 535,2 миллиарда в 2007 году.

Тип займа с использованием кредита, который ввёл Лиэрфилд, известен под названием облегчённого соглашения – финансовое обозначение займов с отсутствием признаков, которые могли бы встревожить инвестора в отношении каких-либо потенциальных финансовых проблем у компании, имеющей возможность повлиять на выплаты. Более половины займов с использованием кредита, выданных в этом году, были так называемыми облегчёнными соглашениями, что вдвое превышает уровень 2007 года накануне кредитного обвала». (“Новый бум субстандартных займов для малого бизнеса”, NewYorkTimes)

Итак, давайте подведём итог: ФРС сумела вызвать ещё один всплеск рискованных заимствований (который «превышает предкризисный уровень»), угрожающий взорваться прямо перед носом инвесторов, оставив их ещё менее подготовленными к выходу на пенсию, чем сегодня.

Шах.

И вот ещё. Взгляните не недавние безумные обратные выкупы акций на фондовом рынке, когда компании покупают собственные акции, чтобы подтолкнуть вверх цены вместо инвестирования в заводы, оборудование, наём сотрудников или другие виды полезной производственной деятельности. Вот это из «Блумберг»:

«Множественный рост с помощью обратного выкупа собственных акций толкает фондовый рынок значительно выше, чем прибыли… обратный выкуп рос на 18% поквартально, до $118 миллиардов в 2013 году, на 11% по сравнению с прошлогодними $218 миллиардами». («Блумберг»)

Даже при этих условиях Гринспен не видит пузыря. Фондовые цены опираются на добрые старые основы, вроде прибылей. Что может быть более фундаментальным, чем прибыли, не так ли?

Взглянем на вот это из TestosteronePit:

«Корпоративные прибыли в этом году вырастут минимально за всё время после 2009 года. Роста прибылей открытых компаний практически нет. Компании занимаются обратным выкупом акций с рекордной скоростью, стремясь повысить доход на каждую акцию». («Что меня тревожит на фондовом рынке», MichaelLombardi, TestosteronePit)

Ух-ты, так прибыли тоже не радуют?

Очевидно, нет. И это означает, что основы на самом деле слабы, и в этом есть смысл, поскольку экономика лежит в руинах.

Так значит, мы в пузыре, в конце-то концов?

Да. И когда он рванёт, многим это будет стоить потери массы денег. Точно так же, как и в прошлый раз.
Примечания:

* – менеджеры самых больших портфелей ценных бумаг (напр. взаимных фондов, страховых компаний, пенсионных фондов и т. д.).

** – договор займа, не предусматривающий обычные для займа обязательства и гарантии со стороны заёмщика; кредит с менее обременительными обязательствами.